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2026-07-09      大模型      来源：另镜 | 作者：晨曦      2

摘要：拟以每股1588港元配售最多1978万股新H股，预计募资约314.1亿港元

【另镜网】7月9日，智谱对外公告称，拟以每股1588港元配售最多1978万股新H股，预计募资约314.1亿港元，获得国际长线资金、产业投资者及专业投资机构广泛下单。

智谱董事会认为，通过配售事项引入额外资金，有助于进一步增强公司资本实力，支持公司持续推进基座模型研发、技术创新、商业化落地及生态建设。

根据方案，本次智谱配售价为每股1588港元，认购最多1978万股新H股，预计所有配售股份获悉数配售予承配人，配售事项所得款项总额预期合共约为314.11亿港元，主要用于基座模型研发、算力基础设施建设、商业化拓展及全球生态布局。

公司预计配售所得款项净额将于2027年底前悉数动用。

7月8日，恰逢公司上市满半年，首批基石投资者锁定期到期。对市场而言，“解禁”通常意味着流动性压力测试，但智谱股价逆势走强。在解禁前夜，已有近七成解禁基石股东公开表态长期持有不减持，大幅缓解市场抛压担忧，为大额配售创造稳定估值环境。

针对近期部分媒体关于“智谱已撤回A股首次公开发行辅导备案”的报道，智谱7月7日发布澄清声明，称相关表述与事实严重不符，存在恶意炒作之嫌。智谱表示，公司建议A股发行方案已于2026年6月22日经年度股东大会审议通过。根据中国证监会官方网站公示信息，与本次发行相关的辅导工作已完成。

智谱于2026年1月8日登陆香港联交所主板，斩获“全球大模型第一股”的头衔。此次在A股IPO拟募资约‌150亿元，用于人工智能通用基座大模型、大模型MaaS一站式服务平台等项目。

对于智谱来说，若能成功在A股IPO，公司将获取百亿级低成本资金以突破算力与研发瓶颈，抢占“A股大模型第一股”估值溢价与政策红利，并构建A+H双平台融资韧性并深化国产替代战略卡位‌。‌‌

智谱技术与算力壁垒‌优势明显，智谱GLM系列在‌代码、Agent规划及中文语境‌表现优异，且是极少数完成‌全栈国产算力‌（昇腾）训练的厂商。智谱的核心机会在于利用‌国产替代政策红利‌与‌政企信任壁垒‌巩固B端基本盘，并尽快通过Agent生态将技术优势转化为可持续的经常性收入（ARR）。

风险在于C端缺失，若C端应用不及预期，或巨头进一步下沉至垂直行业，其高估值与高亏损结构将面临考验。‌‌

A股发行相关辅导工作已完成

7月7日，智谱在港交所发布澄清公告，公告称，公司注意到媒体报道，其中提及，公司已撤回建议首次公开发行A股的辅导备案。公司谨此知会股东及潜在投资者，该等报道陈述失实，所描述之事件不符合实际情况，并存在恶意炒作之嫌。

智谱称，建议A股发行方案已于公司2026年6月22日召开的2025年年度股东会上经公司股东审议及批准。根据中国证监会官方网站显示，建议A股发行相关的辅导工作已经完成。公司将根据香港联合交易所有限公司证券上市规则及其他适用法律及法规，适时发布进一步公告，以披露有关建议A股发行的任何重大更新及进展。

事实上，今年6月1日，智谱便通过港交所发布公告，宣布启动A股上市计划，拟登陆上交所科创板。

根据当时公告，在2026年6月1日举行的董事会会议上，智谱建议向中国相关监管机构申请配发及发行A股，并向上海证券交易所申请该等A股在科创板上市及准予交易。建议A股发行数量占建议A股发行完成后公司总股本的2%至8%之间（不含因超额配股权获行使而将予发行的任何A股），即不少于9,098,838股且不多于38,768,964股新A股。
公司将自取得中国证监会建议A股发行注册文件之日起12个月内处理建议A股发行，并将在建议A股发行完成后尽快申请公司股份在科创板上市交易。

公告称，智谱拟将建议A股发行的募集资金净额（扣除发行费用后）投资于人工智能通用基座大模型、大模型MaaS一站式服务平台项目，并补充流动资金。拟使用募集资金投资金额人民币150亿元。

对于建议A股发行并在科创板上市的理由，智谱表示，为进一步加快公司的发展、巩固其作为硬科技创新者的地位及提升综合竞争力，公司认为建议在科创板上市符合本公司需要，并对公司及股东整体有利。建议A股发行是公司积极响应国家发展战略的一项重大战略举措，将有助于本公司建立A+H双重股权市场渠道，从而拓宽融资渠道，增强长期资本规划的灵活性。

智谱称，作为一家领先的AI技术公司，公司专注于大语言模型的研发。随着公司保持快速增长势头，并通过持续稳定的研发投入不断探索模型智能的上限，建议A股发行将为公司提供额外资金，并使公司能够进一步推进其大语言模型产品及服务的研发及商业化。

智谱表示，建议A股发行所得款项净额将促进公司现有大语言模型（包括GLM系列模型）的持续迭代及升级，而该等模型的综合能力处于全球前沿。此次筹集的额外资本将使公司能够巩固其在中国通用大语言模型行业的领先地位，进一步扩大其市场份额，并持续提升其于国内及国际AI大语言模型领域的影响力及话语权。

亏损扩大毛利率下滑

2026年1月8日，智谱按每股H股116.20港元发行3741.95万股新H股，由此登陆香港联交所主板，斩获“全球大模型第一股”的头衔。2026年2月4日，作为全球发售的一部分，超额配股权获悉数行使，公司按每股H股116.20港元发行额外562.39万股H股。全球发售（包括超额配股权获行使）的所得款项净额总额约为48.96亿港元。

上市之后，智谱股价迎来强势上涨，最高触及2980港元/股，展现出资本市场对其AI核心赛道价值的高度认可。

从智谱2025年报来看，智谱2025年业绩呈现‌“营收翻倍、亏损扩大、估值溢价”‌的典型高成长AI基础设施特征，核心逻辑是从本地化部署向MaaS（模型即服务）转型的阵痛与爆发并存。‌‌

2025年全年，智谱实现营业收入‌7.24亿元‌，同比增长‌131.9%‌。值得注意的是，这也是智谱连续三年营收翻倍增长。

其中，云端部署（API/开放平台）收入1.90亿元，同比激增‌292.6%。此项强劲增长主要归因于公司通过持续迭代显著提升了模型智能上界。提升后的模型智能表现进一步推动了模型调用量的增加。

本地化部署收入由2024年的2.64亿元增至2025年的5.34亿元，增幅达102.3%。此项显著增长主要得益于公司通过持续迭代显著提升了模型智能上界，模型通用性的增强和市场的需求维持强劲。

2025年，开放平台及API收入增至1.90亿元，同比增幅达292.6%。此项强劲增长主要归因于公司模型智能上界的提升和模型调用量的增加。

企业级智能体收入增至2025年的1.66亿元，同比增幅达248.8%。此项强劲增长主要归因于公司模型智能上界的提升和企业级智能体产品市场需求的激增。

2025年全年，智谱净亏损‌47.18亿元‌，亏损额同比扩大；经调整净亏损‌31.82亿元‌，同比依然在扩大。亏损主因是战略性研发投入加码，研发费用达31.80亿元，占营收比重高达440%。

2025年，智谱毛利率由2024年的56.3%下降至2025年的41.0%，主要由于云端部署业务占比的提升和本地化部署业务毛利率的阶段性下降所致。2025年，智谱核心基本盘本地化部署毛利率从66%降至48.8%，下滑明显。分析指出，本地化毛利率下滑根源为，政企定制项目需要大量驻场工程师、定制微调、交付人力投入，项目制人力成本持续侵蚀利润，人效难以规模化提升。

值得注意的是，今年以来，智谱多次提价‌，但涨价后调用量反而大幅增长。具体来看，2月12日GLM-5发布时‌，GLM Coding Plan套餐整体提价30%起，取消首购优惠。‌3月16日GLM-5-Turbo发布时‌，API价格上调20%。‌4月8日GLM-5.1发布时‌，再次提价10%，部分API调用价格较去年底提升83%。‌‌‌

那么，为什么涨价后调用量不降反升？原因是模型能力确实强了‌，GLM-5.1在编程场景缓存命中Token价格已接近Claude Sonnet 4.6水平，能自主工作长达8小时交付工程级成果。

事实上，涨价的并非只有智谱一家公司，‌行业整体在转向‌，腾讯、阿里、百度等云厂商也相继上调AI算力及模型服务价格，低价补贴时代正在终结。

优势与短板共存

从智谱所在行业竞争格局来看，当前行业呈现明显“‌三元分层”态势，智谱处于独立厂商第一梯队，但生存空间受上下夹击。

行业顶层为互联网巨头，包括百度、阿里、腾讯、字节等，这些公司凭借云基础设施、资金池及自有场景（如搜索、电商、社交），通过‌低价甚至免费策略‌挤压独立厂商生存空间，形成“降维打击”；其大模型业务常与云绑定，主打生态闭环。

中层包括智谱、MiniMax、月之暗面、百川智能、阶跃星辰等独立自研基座独角兽。这些公司没有互联网母体，完全靠自研模型+To B商业化生存，为纯AI公司。其中，智谱是唯一港股上市、政企私有化交付规模最大的独立大模型厂商。智谱凭借‌清华系背景、国产算力适配‌（华为昇腾）及‌政企本地化部署优势‌领跑估值，但需与MiniMax（全球化/C端应用）、月之暗面（C端流量/Kimi）争夺有限的一级/二级市场资金与B端订单。

底层为垂直或中小厂商。大量中小模型公司因算力成本飙升退出基础模型竞争，转向金融、医疗、政务、工业等细分领域，依托开源基座微调，无底层自研能力，主打行业解决方案，成为巨头的生态补充。

在私有化/本地部署赛道，智谱可算是龙头。2025年，智谱私有化收入5.34亿，占总收入73.7%；央企、部委、省级政府、头部金融机构客户覆盖广度行业第一；涉密、等保、信创适配资质齐全，是政企国产化采购首选厂商，该赛道份额显著高于百度、讯飞、阿里。

在全栈自研基座赛道，智谱可以说是国内稀缺玩家。智谱是国内少数拥有完整原创GLM架构（非基于Llama开源魔改）、从训练框架、基座、多模态、代码、智能体全链路自研的企业；GLM开源生态国内第二，大量中小企业、科研机构基于GLM二次开发。

在MaaS云端赛道，智谱处于高速追赶期。智谱MaaS年收入1.9亿，同比增速292.6%，ARR达17亿元，增速行业顶尖，但收入体量远低于阿里、百度；属于第二梯队MaaS服务商。

在Agent智能体赛道，智谱处于第一梯队。智谱AutoGLM长任务自主智能体、代码智能体SWE-bench评测国内领先，企业智能体商业化落地走在行业前列。

而在C端消费赛道，智谱则处于弱势尾部。智谱清言用户规模、活跃度远低于豆包、Kimi、通义，无流量入口，几乎不构成竞争力。

总结来看，智谱可以说是国产化、政企私有化交付绝对龙头，核心优势包括清华全栈自研基座形成技术护城河，信创、涉密赛道几乎无对等竞争对手，B端政企基本盘稳定，智能体与代码技术领先。

不过，其短板也尤为明显。比如，商业模式重人力、难规模化，持续巨额亏损、资金消耗压力大，无C端流量、算力成本高于巨头，中长期盈利兑现周期漫长。




另镜 | 作者：晨曦 | 责编:陈秋 | 审核:张小蕾 | 监审:小婷


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