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2026-09-14      汽车      来源：另镜｜作者：谢涵      6

摘要：连续两个月稳居新势力交付榜第二位；二季度净亏损环比收窄；交付回暖、毛利率守20%，股价为何承压？

【另镜网】8月，小鹏集团（9868.HK）交出39107辆的交付成绩单，同比增长4%，环比增长2.8%，连续两个月稳居新势力交付榜第二位。

同期，8月全国新能源乘用车批发销量预估达151万辆，同比增长16%，环比增长4%，新能源板块在经历前期调整后进入复苏通道。

新势力阵营整体维持高位交付态势，理想8月交付37679辆、同比增长32.1%，蔚来交付35836辆、同比增长14.5%，极氪同比增长109.8%。而零跑汽车8月再次跨越10万辆大关，将新势力头部标杆牢牢锁定在“六位数”的量级，除零跑外，没有一家新势力能够突破4万销量大关。

从交付面看，小鹏8月的表现并不差。GX单月交付7338辆，连续3个月环比正增长；MONA M03连续23个月蝉联10万-20万元纯电轿车销量冠军，MONA系列累计交付超31万辆。但交付数据的好转，并没有转化为资本市场的信心。

8月24日，小鹏集团发布2026年第二季度财报：营收197.4亿元，同比增长8%，环比大增51.5%；综合毛利率连续两个季度维持在20%以上；净亏损13.4亿元，环比收窄25%。单看这份成绩单，小鹏似乎正在走出年初的至暗时刻。

然而，资本市场给出了截然不同的答案——截至9月14日，小鹏港股年内累计下跌约48%，美股跌约48%，股价双双腰斩。当一份“环比改善”的财报撞上一个"跌跌不休"的股价，小鹏的故事究竟卡在了哪里？

毛利率守住了 但利润表仍在“失血”

先看核心数据。2026年第二季度，小鹏交付新车10.33万辆，同比微增0.1%，环比大增64.8%。一季度受春节淡季和产品切换影响，交付量仅6.27万辆，同比下滑33.3%，创下近两年季度新低。二季度的强势反弹，主要得益于5月旗舰SUV小鹏GX的上市交付——该车型上市12小时大定近2.5万台，7月单月交付突破7000辆，跻身30万元以上新能源SUV前三。

从收入端看，Q2汽车销售收入170.5亿元，同比仅增1%，环比增55%。单车均价约16.5万元，环比下降约1万元，反映出产品结构向走量车型倾斜的趋势。真正亮眼的是服务及其他收入——27.0亿元，同比暴增93.9%，主要来自向大众集团提供的技术研发服务达成里程碑，以及零部件和配件销售增长。该板块毛利率高达75.1%，成为综合毛利率维持在20.7%的关键支撑。

但利润表仍在“失血”。Q2研发费用29.1亿元，同比大增32.1%，主要投向新车型和AI技术开发；销售及管理费用25.0亿元，同比增长15.2%。两项费用合计54.1亿元，费用率27.4%，虽较Q1的36.0%大幅改善，但仍显著高于20.7%的毛利率。结果是：Q2经营亏损11.4亿元，Non-GAAP净亏损12.4亿元，相当于每卖一辆车亏损约1.2万元。

更值得关注的是，Q2净利润中还包含了1.25亿元汇兑损失和1.03亿元公允价值损失，这两项营业外支出合计约2.28亿元，是导致GAAP净亏损（13.4亿元）超出市场预期的重要原因。高盛在财报点评中指出，Non-GAAP净利润较高盛预期低36%，较VisibleAlpha一致预期低186%。

上半年整体来看，小鹏累计营收327.8亿元，同比下降3.8%；归母净亏损31.2亿元，较2025年同期亏损11.4亿元大幅扩大，相当于每卖一辆车亏损约1.9万元。全年盈利的希望，正变得越来越渺茫。

股价为何承压？

从估值角度看，截至9月14日，小鹏当前市销率约0.9倍，已远低于上市以来历史均值（约5.1倍），也低于理想汽车（约0.83倍），但高于蔚来（约0.55倍）。

考虑到小鹏2021年上市初期的高估值对历史均值有显著拉高效应，当前估值更应参照行业可比水平——在“蔚小理”三家中处于中间位置，并未出现明显低估。

股价为何承压？三个因素叠加：其一，Q1交付量同比骤降33.3%，环比下降46.1%，打破了“新车周期驱动持续增长”的叙事；

其二，Q3指引交付11.5万-12.1万辆，环比仅增11%-17%，低于市场预期，管理层坦言极端天气与供应链扰动拖累了产能爬坡，制约交付节奏。而Q2单季净亏损13.4亿元，同比扩大179%，上半年累计净亏损31.2亿元，同比扩大173.7%。整车毛利率从14.3%进一步下滑到12.1%，汽车主业还在继续失血，而且短期内看不到止血的信号；

其三，2026年全年研发预算高达120亿元，其中约50亿元投入汽车业务，另外70亿元投向物理AI相关领域，人形机器人正是其中的重要投入方向，盈利拐点一再推迟——多家券商已将首次盈利预期从2026年推迟至2027年甚至2028年。

8月交付数据也未能扭转市场情绪。当月交付39107辆，环比7月（38027辆）增长约2.8%，1-8月累计交付约24.3万辆（同比下降约10.5%）。对照Q3指引区间11.5万-12.1万辆（中值11.8万辆），7-8月合计约7.7万辆——要达到指引中值，9月需交付约4.1万辆；即便仅按指引下限，9月也需约3.8万辆，几乎无缓冲空间。

在何小鹏“四季度单月交付突破6万辆”的目标面前，当前的爬坡速度显然不足以让市场恢复信心。

换言之，当一家公司同时讲着汽车、Robotaxi、人形机器人、飞行汽车四个故事，而每个故事都还在烧钱期，资本市场仍在观望阶段。

新车周期与AI叙事 故事还在，但兑现需要时间

客观地说，小鹏的产品力和技术积累并未褪色。

新车方面，GX旗舰SUV上市即热销，7月交付超7000辆；MONA系列首款SUVL03于7月全球上市，上市1小时大定超4.6万辆，订单量刷新公司历史纪录；大五座旗舰G9L于8月开启预售（25.98万元起），9月正式上市交付；MONAL05计划四季度国内上市。四款全新SUV完成投放后，小鹏将实现对主流SUV细分市场的全面覆盖，管理层目标Q4单月交付突破6万辆。

海外方面，Q2海外交付首次突破2万辆，同比增长81%，上半年海外收入占比超25%，出口车型均价超4万欧元。L03海外交付将于Q4启动，季度海外销量有望突破4万辆。麦格纳奥地利工厂、印尼工厂的本地化生产也在推进。

AI方面，VLA2.0大模型8月底迎来首次重大升级，参数量增加3.5倍；Robotaxi已在广州完成超2000次内测订单，目标2027年实现无安全员运营；人形机器人Iron完成首轮9亿美元融资，投后估值超63亿美元，由IDG资本领投，腾讯、阿里参投，计划2026年底规模量产、2027年对外交付。

这些故事并非空谈。但问题在于：汽车业务仍在亏损，机器人、Robotaxi的商业化尚需时日，而今年全年120亿元的研发预算是实实在在的现金消耗。截至6月末，小鹏在手现金404.8亿元，资金安全垫仍然充足，但市场更关心的是——烧钱何时能换来盈利。

小鹏的2026年，是一个典型的"叙事与现实赛跑"的故事。叙事层面，GX和L03的热销证明了产品力，VLA2.0和机器人的进展证明了技术力，海外扩张证明了全球化能力。现实层面，Q1交付塌陷、Q3指引低于预期、亏损重新扩大——2026年上半年净亏损31.2亿元，已远超2025年全年的11.4亿元——股价腰斩。每一项都在提醒投资者：从“好公司”到“好股票”之间，还隔着一道名为“盈利”的门槛。

多家券商在财报后维持"买入"或"增持"评级，但普遍下调了盈利预测和目标价：高盛将目标价由77港元下调至69港元，招商证券国际给出92港元目标价，交银国际下调至76.70港元。这些目标价的共同前提是：Q4交付放量、毛利率持续改善、机器人业务逐步兑现价值。

对于投资者而言，小鹏当前0.9倍市销率的估值，已跌至自身历史低位区间。但“便宜”能否变成“上涨”，取决于未来两个季度能否用交付数据和亏损收窄，重新赢回市场的信任。


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